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持续稳健增长，经营业绩略超预期。三九医药发布业绩快报显示公司2009年实现销售收入48.5亿，同比增长12.43%；净利润7.09亿同比增长41.86%；实现每股收益0.72元，略超我们之前每股收益0.68元的预期。分业务来看，公司制药业务增长超过25%，医药工业业务占比进一步提高以及由此带来的毛利率的提升是公司业绩增长的主要推动力。另外，公司本部在2009年获批高新技术企业，开始享受15%的所得税率。
OTC、中药处方药、免煎中药颗粒均有亮点。制药业务作为推动公司盈利增长的动力，我们判断在OTC、中药处方药、免煎中药颗粒三个主要业务方面均不乏亮点。我们判断：在OTC方面，感冒灵、三九胃泰是销售增长的最大来源，增速在30%左右；中药处方药仍保持30%以上的增长、预计免煎中药颗粒的增速仍在40%左右，仍然是公司制药业务增长的主要推动力。
2010年经营展望。总体来看，我们判断三九医药2010年制药业务收入仍能保持25%以上的增长，主要推动力在于：（1）OTC方面，老产品稳定增长，品类规划将延伸到皮肤病治疗领域；三九胃泰、正天丸进入基本药物目录并且同为医保甲类药品，有望在医疗机构的销售方面取得突破；（2）中药处方药方面，华蟾素注射液有望带动处方药整体增速提高，华蟾素注射液的销售已由三九医贸掌控，目前公司处方药产品中参附注射液占据接近50%的份额，年销售收入超过2亿元，整合完成后华蟾素注射液将成为公司中药处方药的第二大品种，作为抗肿瘤用药，借助三九医药的销售体系将取得高速的增长；（3）公司坚持内涵外延并举的发展战略，如果2010年在收购方面有所突破，将会成为业绩超预期的因素。由于三九胃泰、正天丸等在医疗机构的推广以及皮肤病用药、华蟾素注射液等新产品推广带来的初期费用投入有可能导致公司2010年业绩增速整体呈现前低后高。
盈利预测及估值。我们认为2010年公司在新产品的带动下，制药业务收入将比之前有所提高，整体将高于医药行业增速。盈利预测方面，我们提高公司09到11年EPS分别到0.72元、0.92元和1.17元，对应目前股价的估值水平分别为32倍、25倍和20倍。公司作为一家管理优良、成长稳健的优质企业，目前公司的估值水平仍处于医药板块的低端，并且未来收购兼并的成功有可能使公司的业绩出现超预期，因此维持“推荐”的投资评级。
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